最早关注智能控制器行业是18年3月，转眼已经6年过去。当时拓邦72亿市值，18年10月最低谷时跌到34亿，对应18年16.4倍PE。21年6月定增募资10.5亿，21年12月最高峰时涨到294亿。24年2月8日最低跌到79亿市值，对应23年15.5倍PE。总市值回到6年前的起点，但17年-23年公司营收从34亿增长到90亿，净利润从2亿增长到5亿。
重新关注拓邦，始于我注意到TTI电动工具的库存和出货量都迎来拐点，23Q3出货量恢复正增长，9月底后生产处于饱和状态，23Q4出货量加速增长，到12月下旬库存已经回到正常水位，并给一些供应商提出新的订单需求。根据TTI近期披露的23年年报，Milwaukee23年营收同比 10.7%，23H1和23H2分别为8.7%/12.7%；预计24年延续双位数增长。我估计Milwaukee24年营收增速13% %uFF0C拓邦的工具业务大概率能实现10%以上的增长。
11月底公司新能源客户已经恢复采购，包括户储23Q4也有接到客户的新订单，同比和环比恢复正增长；工商储BMS等新产品也会贡献一些增量。综合考虑工具和新能源业务的情况，我判断拓邦大概率在23Q4确立业绩拐点。从公司23年业绩快报看，23Q4营收26.56亿，单季度营收创历史新高，同比 13.5%，环比 26.2%；净利润同比 18.8%，环比 25.7%；扣非净利润率5.7%，同比 0.2pct。
2月份在100亿市值以下买了一些，主要决策依据是，公司未来一年内会迎来业绩拐点，24年营收相比22-23年加速增长，营收增速达到15% %uFF0C且净利润恢复双位数增长。假设24年营收增速20%左右、净利润率恢复到6%，对应的营收110亿、净利润6.6亿，24年15倍PE也够便宜。当资金认可业绩拐点确立后，驱动估值修复到20倍PE就是30%以上的上涨空间。
公司决定终止研控自动化创业板分拆上市，并计划收购其全部少数股东股权，未来可以为人形机器人提供空心杯电机 伺服驱动器的解决方案。市场一直没给拓邦贴上人形机器人的标签。我估计特斯拉首批量产前的定点，真正能进入的国产供应商并不多，空心杯电机环节可能是2家海外供应商或者Maxon 鸣志。拓邦在初期量少时未必有机会；等起量之后，以拓邦的技术积累、产品线和产能布局，完全有机会切入三供的位置，甚至往二供去走。
在乐观情形下，如果未来一年能看到一些进展，被贴上人形机器人的标签，估值水平有望提到25-30倍PE(贴上新能源标签后22年8月18日的最大估值是36.3倍PE)。但核心逻辑还是公司主业业绩拐点确立，其他属于锦上添花，有最好，没有也无所谓。
公司的经营和财务风格都比较稳健，05年至今，仅06年、09年和12年出现过营收下滑，如今的拓邦具有更强的抗风险能力。我判断即使在悲观情形下，24年出现业绩下滑的概率也较小，最差就是持平。当然，也有人提出质疑，国内家电业务与地产的相关性会不会压制估值，即使24年业绩顺利兑现，也会被怀疑更远期的增长持续性。不排除在特定的宏观经济和资本市场环境下，或许公司需要用1-2年的业绩和出海欧美进展来证明自己。
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